文 | 寰宇网商

老本市场有两种 IPO，一种进攻，一种防患。

当然堂概况更属于后者。9 月 29 日，当然堂全球控股有限公司（以下简称"当然堂"）向港交所递交上市请求，稳当开启老本市场的新征途。

四肢第一波从 CS 渠说念（化妆品专营店）崛起的老牌国货代表，当然堂成偶然间（2001 年）比珀莱雅（2006 年）和韩束（2004 年）还早了几年，早期更是市场中的"垦荒者"。时钟拨回 10 年前，当然堂四肢行业"国民品牌"的地位平稳，一度引颈着市场的流行风向。

怒放当然堂的招股书，不乏亮点，营收依然稳当，但与如今的行业头部品牌珀莱雅和韩束母公司上好意思集团比较，差距也在拉开。

2022 年至 2024 年，当然堂的营收诀别为 42.92 亿元、44.42 亿元和 46.01 亿元。营收保握攀升弧线，经退换净利率波动显明，同时净利润诀别为 1.39 亿元、3.13 亿元和 2.03 亿元。

好在 2025 年上半年当然堂找回了节拍，营收增至 24.48 亿元，经退换净利润有大幅增长，达到 2.19 亿元，照旧擢升 2024 年整年利润。

从限制上看，当然堂接近 50 亿元的营收也擢升了大部分的同类品牌，但与上好意思股份 68 亿元及珀莱雅 107 亿元的体量差了一个不小的量级。从增速来看，当然堂 2022 年到 2024 年复合增长率 3.5%，也显赫低于同时的珀莱雅（68.8%）和上好意思股份（153.9%）。

招股书中当然堂称，以 2024 年零卖额计较，当然堂集团当今是中国第三大国货化妆品集团，旗下领有五个主要品牌，即旗舰品牌当然堂以及珀芙研、好意思素、春夏、己出。主品牌当然堂品牌则位各国货物牌第二。这其中的"第二"，得益于当然堂的线下邦畿更大。

据弗若斯特沙利文，从消耗者认同度、购买频率和复购意愿等维度看来，当然堂也在解说我方的地位，在大家国货化妆品品牌中名按次一。3770 万注册会员，32.4% 的复购率，当然堂在消耗者心中的认同度如故很强，"你蓝本就很好意思"的告白语更是深刻东说念主心。

国货好意思妆江湖风浪幻化，"旧日王者"当然堂行将与主要选手们在老本市场会师，按照 2025 年上半年营收，排在国货好意思妆上市企业第七，位列巨子生物、毛戈平、水羊股份之后，高于贝泰妮。

值得戒备的是，本年以来，林清轩、植物大夫、谷雨们纷繁运行 IPO 程度，已在 A 股上市的珀莱雅，也拟刊行 H 股并赴港上市，加速全球化布局。

关于当然堂来说，这一场 IPO 紧迫而必要。新一轮"行业武备赛"行将伸开，这是准备，亦然前奏。

国货好意思妆的"渠说念王者"

"稳当"，是行业内对当然堂颇为典型的评价。这与当然堂创始东说念主立场联系，也与品牌快速崛起的旅途联系。

当然堂创始东说念主郑春颖，诞生在东北辽宁一个农村家庭，据投资界报说念，他曾以辽阳市文科第二名的成绩考入东北财经大学。毕业后入职辽阳市财政局端上"铁饭碗"。在 21 世纪初的"下波浪"中，他从体制内出走，又在上海的百货大楼里看到"国货被挤在边际"的容或，决心作念一个能与外洋品牌正面抗衡的中国品牌。

据《投资界》报说念，郑春颖曾这么抒发他创业的初心："中国女性的好看问题齐被异邦品牌包办了，是一件让中国男东说念主很没好看的事情，我一定要创立一个中国东说念主我方的世界级化妆品品牌。"

郑春颖在行业内有这么的评价："想维细致、研判锻练后才会落子。"在早期 CS 渠说念崛起时期，他前怕狼，用重装步兵的吩咐，赶紧积攒起宽绰的"线下军团"。

通过深度绑定千千万万的地点经销商，当然堂的专柜像棋子相似，密密匝匝地铺满了寰球各地的市场和超市货架。过去的当然堂，凭借着高性价比和前锋的包装，成为在柜台里被消耗者"指名点单"的"硬通货"。现今其深厚的品牌心智，亦然靠也曾一次次面对面的销售建立起来的。

如今，线下依然是当然堂不小的基础盘。2025 年上半年，线下渠说念孝顺了当然堂擢升三成的营收，同时的珀莱雅和韩束，线下只孝顺了个位数占比的营收。

当然堂成立初期，外洋大牌在国内化妆品市场中大行其说念。面对强势的外洋大牌，当然堂的策略是蚁集火力，围绕"喜马拉雅"中枢文化象征，用几个"超等象征"般的居品，如早期的"冰肌水"和其后的"小紫瓶"精华，完成抵消耗者心智的占领，是如今行业内盛行的"大单品策略"早期现实者。

附近 2025 年 6 月，"冰肌水"累计销量附近 1.13 亿瓶，"小紫瓶"精华累计零卖额超 8.7 亿元。

收拢 CS 渠说念红利铺设坚决的线下辘集，引爆中枢大单品，通过这两说念护城河，当然堂在很长一段时期里，齐稳坐国货好意思妆的王座。

净利率偏低，线上转型面对挑战

"稳当"的另一面，是"慢"。

但如今再往前回溯，当然堂在面对行业变化时进展出来的相对"逐渐"，并非由于对趋势的无知，而是一种树大根深的才能论影响。

事实上，早在 2020 年，当然堂就运行了"一盘点"改换，是行业内创举。这是一个复杂且横祸的"里面手术"，旨在买通线上线下的库存、订单和数据，处置线下渠说念窜货、乱价的恶疾。彼时，郑春颖流露到，企业不进行数字化转型，将"隔离消耗者而去"。

《寰宇网商》曾在 2021 年对话当然堂高层，其曾提到公司里面正在践行一轮远大的"渠说念变革"，并称其为"品牌基建工程"。"品牌基建搭好了，营销策略和矩阵上一朝提效，品牌动须相应的能力将会特殊强。"

面对趋势，彼时行业老迈并非不解水温，也有对内动刀、深刻变革的决心。但这一种"先造机场、再开飞机"的稳当立场，在极速而巨大的流量场景变革到来时，被敌手们抄了后路。

珀莱雅创始东说念主侯军呈和方玉友布景是温州商东说念主，上好意思集团创始东说念主吕义雄是典型的潮汕商东说念主，自幼做商业，他们齐感觉热烈、动作天真。

郑春颖曾对外界示意，他在某些时候可爱"来源半步"。但当当然堂还在为我方宽绰的线下体系进行数字化纠正时，珀莱雅和韩束更赶紧地拥抱了电商，用短视频和直播的轻马队格式，绕过了当然堂重兵把守的线下堡垒，跑出了陡峻的增长弧线，并完成了限制的卓绝。

限制以外，再来看蓄意效果。当然堂的毛利率终年平稳在近 70%，这解说其品牌依然有很强的议价能力，但净利率却成色不及。

2024 年，受营销插足激增影响，其经退换净利润同比下滑 37%，净利率跌至 4.1%。诚然 2025 上半年回升至 7.8%，但比较行业当红头部国货物牌仍有差距。

依赖"主品牌"养家，拉外助守住牌桌

对比来看，当然堂毛利率水平诚然可以，但与珀莱雅与上好意思股份比较仍有差距。在销售用度率上，当然堂却处于高位，2025 年上半年为 55%。

究其原因，当然堂擢升 94% 的收入来自于主品牌，这使得其增长与主品牌深度绑定。比较之下，2024 年韩束占上好意思集团营收比例为 82.3%。2025 年上半年，珀莱雅主品牌收入占比降到 74.27%。

珀莱雅和上好意思股份照旧栽种出第二增长弧线，举例珀莱雅的彩棠和上好意思股份的 newpage 一页，齐已成长为 10 亿级大单品，品牌矩阵更具韧性。当然堂旗下专科敏锐肌护肤品牌珀芙研是除主品牌外增长较快的品牌，但 2024 年 1.21 亿元的营收关于相沿扫数这个词集团而言，仍显单薄。当然堂另外几个品牌则由于体量太小，并莫得单独暴露营收。

当当然堂仍需主品牌养家、握续插足阶段，珀莱雅和上好意思集团照旧到了成绩和完了的时候，多爆款矩阵孝凯旋润，运营效果更高。

当下的国货好意思妆江湖早已不坦然，行业正从草泽时间的"群体崛起"，走向"龙头蚁集"的新形势。

珀莱雅提议"双十策略（十年进全球前十）"，上好意思创始东说念主喊出" 2030 年冲刺 300 亿"。当然堂在招股书中提议"成为中国第一、世界来源的科技好意思妆企业"的好意思好愿景，面对较大竞争。成立 20 多年来，当然堂初次向外部老本开放融资。在 IPO 前夜，其凄迷地引入了欧莱雅和加华老本，投后估值超 71 亿元东说念主民币。这不仅是财务投资，欧莱雅也带来了外洋巨头的视线，加华老本则在数字化转型上饰演了智囊变装。

引入外助、加速 IPO，一向"稳当"的当然堂，先要让我方留在牌桌上，才能在新一轮的行业竞争中寻得契机。

值得戒备的是，最近当然堂动作加速。在深圳开设首家旗舰店，重新布战线下；冲入炙手可热的即时零卖渠说念布局，在该渠说念销售额增长擢升两倍。

贯彻"一盘点"策略、梳理完里面堵点后，松驰镇定的当然堂不才一轮渠说念变革中能否占得先机、欢快新机体育游戏app平台，还有待经验此次老本市场的新张望。